{"id":488,"date":"2026-09-21T17:39:58","date_gmt":"2026-09-21T20:39:58","guid":{"rendered":"https:\/\/dividendocerto.com\/?p=488"},"modified":"2026-10-24T11:50:08","modified_gmt":"2026-10-24T14:50:08","slug":"bbse3-sob-pressao-de-rebaixamentos-cxse3-mais-preservada-o-que-explica-a-diferenca-entre-as-duas-seguradoras-do-dividendo-certo","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/dividendocerto.com\/en\/2026\/09\/21\/bbse3-sob-pressao-de-rebaixamentos-cxse3-mais-preservada-o-que-explica-a-diferenca-entre-as-duas-seguradoras-do-dividendo-certo\/","title":{"rendered":"BBSE3 sob press\u00e3o de rebaixamentos, CXSE3 mais preservada: o que explica a diferen\u00e7a entre as duas seguradoras do Dividendo Certo"},"content":{"rendered":"

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By Rodrigo Gomes Flores \u2014 Dividends Right<\/p>\n\n\n\n

\"\"<\/figure>\n\n\n\n

Em 10 de setembro de 2026, o Citi rebaixou a recomenda\u00e7\u00e3o para $BBSE3 (BB Seguridade) de neutra para venda, cortando o pre\u00e7o-alvo de R$ 36 para R$ 35 e alertando para um risco espec\u00edfico: a renova\u00e7\u00e3o, s\u00f3 a partir de 2027, dos contratos que garantem \u00e0 empresa acesso \u00e0 rede de distribui\u00e7\u00e3o do Banco do Brasil. N\u00e3o \u00e9 um caso isolado \u2014 ao longo do \u00faltimo ano, Safra, JPMorgan e agora Citi j\u00e1 rebaixaram BBSE3, enquanto $CXSE3 (Caixa Seguridade) segue recebendo uma leitura mais preservada do mercado, com Ita\u00fa BBA mantendo recomenda\u00e7\u00e3o de compra. As duas empresas s\u00e3o as mesmas que, h\u00e1 poucos dias, este blog mostrou se beneficiando da decis\u00e3o do STF sobre PIS\/Cofins nas reservas t\u00e9cnicas. Vale entender por que o sell-side trata as duas de forma t\u00e3o diferente, mesmo com o mesmo pano de fundo macro e o mesmo respaldo jur\u00eddico recente.<\/p>\n\n\n\n

O que motiva o pessimismo espec\u00edfico com a BB Seguridade<\/h3>\n\n\n\n

O n\u00facleo da preocupa\u00e7\u00e3o do Citi \u00e9 contratual, n\u00e3o operacional. A BB Seguridade n\u00e3o vende seguro diretamente ao p\u00fablico em grande escala \u2014 ela opera atrav\u00e9s de um contrato de distribui\u00e7\u00e3o que d\u00e1 acesso \u00e0 rede de ag\u00eancias do Banco do Brasil, um dos maiores canais de venda de produtos financeiros do pa\u00eds. Esse contrato come\u00e7a a ser renegociado s\u00f3 a partir de 2027 e vence em 2033. O Citi monta tr\u00eas cen\u00e1rios para essa renova\u00e7\u00e3o: no cen\u00e1rio-base, considera que o contrato ser\u00e1 renovado, mas em condi\u00e7\u00f5es piores que as atuais, chegando ao pre\u00e7o-alvo de R$ 35; no cen\u00e1rio otimista, o contrato \u00e9 renovado sem mudan\u00e7as, levando o valor da a\u00e7\u00e3o a R$ 45 (uma alta de s\u00f3 6% sobre a cota\u00e7\u00e3o da \u00e9poca, j\u00e1 que o mercado precifica pouca chance desse cen\u00e1rio); no cen\u00e1rio mais pessimista, nenhum contrato \u00e9 renovado e a empresa entra em um processo de liquida\u00e7\u00e3o gradual das carteiras de Brasilseg, Brasilprev e BB Corretora, levando o valor da a\u00e7\u00e3o a R$ 19 \u2014 uma queda de 55%.<\/p>\n\n\n\n

Some-se a isso um segundo fator, j\u00e1 apontado por JPMorgan em relat\u00f3rios anteriores: a queda da Selic (a taxa b\u00e1sica de juros, hoje em 13,75% ao ano ap\u00f3s o quinto corte consecutivo do Copom, em 16 de setembro) reduz a receita financeira que a seguradora ganha investindo o dinheiro das reservas t\u00e9cnicas antes de pagar sinistros \u2014 o “float” que Buffett descreve em suas cartas aos acionistas como um dos motores do neg\u00f3cio de seguros, e que este blog j\u00e1 explicou em detalhe no artigo sobre a decis\u00e3o do STF. Segundo estimativas do JPMorgan, cada corte de 100 pontos-base na Selic pode reduzir o lucro anual da BB Seguridade em cerca de R$ 100 milh\u00f5es. A a\u00e7\u00e3o negocia hoje a cerca de 9,5 vezes o lucro projetado para 2027, acima da m\u00e9dia hist\u00f3rica de 8,2 vezes \u2014 o que, na leitura do Citi, deixa pouca margem de seguran\u00e7a para um valuation que j\u00e1 embute um cen\u00e1rio relativamente favor\u00e1vel.<\/p>\n\n\n\n

Por que a Caixa Seguridade recebe uma leitura diferente<\/h3>\n\n\n\n

A Caixa Seguridade opera sob uma l\u00f3gica parecida \u2014 tamb\u00e9m depende de um contrato de distribui\u00e7\u00e3o, neste caso com a Caixa Econ\u00f4mica Federal \u2014, mas sem o mesmo “penhasco contratual” identificado pelo Citi para a BB Seguridade: nenhum dos relat\u00f3rios consultados para este artigo aponta uma data espec\u00edfica de vencimento que force uma renegocia\u00e7\u00e3o de curto prazo, como acontece com o contrato do Banco do Brasil. O Ita\u00fa BBA mantinha, no relat\u00f3rio mais recente dispon\u00edvel at\u00e9 a publica\u00e7\u00e3o deste artigo, recomenda\u00e7\u00e3o de compra (“outperform”) para $CXSE3, com pre\u00e7o-alvo de R$ 18, citando crescimento de 28% nos seguros residenciais, alta de 10% nos financiamentos e avan\u00e7o de 14% nas reservas de previd\u00eancia \u2014 mesmo em linhas afetadas por mudan\u00e7as recentes nas regras do Imposto sobre Opera\u00e7\u00f5es Financeiras (IOF, um tributo sobre opera\u00e7\u00f5es de cr\u00e9dito, c\u00e2mbio e seguro), que superaram as expectativas do banco. O Goldman Sachs, mais cauteloso, mant\u00e9m recomenda\u00e7\u00e3o neutra tanto para CXSE3 (pre\u00e7o-alvo de R$ 18,20) quanto para BBSE3 (pre\u00e7o-alvo de R$ 39), citando riscos mais gen\u00e9ricos \u2014 maior influ\u00eancia do governo sobre a estrat\u00e9gia da Caixa Econ\u00f4mica Federal, no caso de CXSE3, e desacelera\u00e7\u00e3o do seguro rural e da renova\u00e7\u00e3o do contrato de corretagem, no caso de BBSE3.<\/p>\n\n\n\n

O reflexo no pre\u00e7o j\u00e1 apareceu: CXSE3 fechou 17 de setembro cotada a R$ 20,54, depois de ter chegado a negociar acima de R$ 22,40 nos \u00faltimos 12 meses \u2014 uma corre\u00e7\u00e3o relevante, mas que ocorre enquanto a empresa mant\u00e9m lucro em alta (R$ 1,14 bilh\u00e3o de lucro l\u00edquido gerencial no segundo trimestre de 2026, avan\u00e7o de 9,5% na compara\u00e7\u00e3o anual) e payout (percentual do lucro distribu\u00eddo aos acionistas) em torno de 92% sobre o resultado de 2026.<\/p>\n\n\n\n

O que a decis\u00e3o do STF muda \u2014 e o que n\u00e3o muda<\/h3>\n\n\n\n

O artigo anterior deste blog mostrou que a decis\u00e3o do STF sobre PIS\/Cofins nas reservas t\u00e9cnicas beneficia estruturalmente as duas empresas, ao reduzir a tributa\u00e7\u00e3o sobre o rendimento financeiro do float. Isso continua verdadeiro. O que os rebaixamentos de setembro mostram \u00e9 que um benef\u00edcio estrutural e de longo prazo n\u00e3o anula um risco espec\u00edfico de curto e m\u00e9dio prazo \u2014 no caso de BBSE3, o risco contratual; no caso do setor como um todo, a press\u00e3o da queda da Selic sobre a receita financeira. Benjamin Graham j\u00e1 descrevia esse tipo de situa\u00e7\u00e3o com a imagem do “Sr. Mercado”: de curto prazo, o pre\u00e7o reage a cada not\u00edcia, relat\u00f3rio e mudan\u00e7a de recomenda\u00e7\u00e3o, como uma m\u00e1quina de vota\u00e7\u00e3o; de longo prazo, o que decide o valor de uma empresa \u00e9 sua capacidade real de gerar caixa e sustentar dividendo \u2014 uma m\u00e1quina de pesagem. As duas coisas n\u00e3o competem entre si: o STF melhora a “pesagem” de longo prazo, enquanto o Citi e o JPMorgan est\u00e3o descrevendo o resultado da “vota\u00e7\u00e3o” de curto prazo, com preocupa\u00e7\u00f5es que merecem ser levadas a s\u00e9rio, n\u00e3o descartadas.<\/p>\n\n\n\n

Nota pessoal<\/h3>\n\n\n\n

Enquanto este artigo era escrito, resolvi colocar ordens de compra a R$ 18,99 para $CXSE3 e a R$ 38,99 para $BBSE3 \u2014 pre\u00e7os abaixo das \u00faltimas cota\u00e7\u00f5es citadas neste texto, \u00e0 espera de que a corre\u00e7\u00e3o recente abra um ponto de entrada um pouco melhor. Registro isso porque \u00e9 assim que acompanho minha pr\u00f3pria carteira, n\u00e3o porque seja um sinal de que voc\u00ea deveria fazer o mesmo: essas ordens partem do meu caixa dispon\u00edvel e da minha leitura pessoal dos riscos descritos acima, que podem n\u00e3o ter nada a ver com a sua situa\u00e7\u00e3o. Isso n\u00e3o \u00e9, em hip\u00f3tese alguma, uma recomenda\u00e7\u00e3o de compra.<\/p>\n\n\n\n

What remains practically<\/h3>\n\n\n\n

Este artigo n\u00e3o \u00e9 uma recomenda\u00e7\u00e3o de compra ou venda de $BBSE3 ou $CXSE3. A li\u00e7\u00e3o pr\u00e1tica \u00e9 outra: o crit\u00e9rio de Bazin (dividend yield m\u00ednimo de 6% ao ano) \u00e9 um bom filtro de entrada, mas n\u00e3o substitui entender o porqu\u00ea por tr\u00e1s de um yield elevado. BBSE3 negocia com dividend yield na casa de 10% a 12% nos \u00faltimos doze meses, segundo estimativas de mercado \u2014 um n\u00famero atraente \u00e0 primeira vista, mas que precisa ser lido ao lado do risco contratual espec\u00edfico que o Citi precifica em seus cen\u00e1rios mais pessimistas. J\u00e1 CXSE3 mant\u00e9m payout elevado e lucro em expans\u00e3o, com uma corre\u00e7\u00e3o de pre\u00e7o que, at\u00e9 aqui, n\u00e3o veio acompanhada de um sinal de alerta operacional equivalente. Vale acompanhar os resultados do terceiro trimestre de 2026 de ambas as empresas \u2014 e, no caso de BBSE3, qualquer sinaliza\u00e7\u00e3o sobre o andamento da renegocia\u00e7\u00e3o do contrato com o Banco do Brasil a partir de 2027 \u2014 antes de tirar qualquer conclus\u00e3o definitiva.<\/p>\n\n\n\n

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Sources consulted:<\/strong><\/p>\n\n\n\n